恒大2.58万亿的负债，许老板通天的本领还有救吗？

作者： 会找钱的陈其美

发布于:2023-07-20 12:24 修改于:2023-07-20 15:42

雪球

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看了恒大的财务报表，其实最大的想法是房地产真的是在玩火，真的是在置国民经济和金融系统于危险之中。这固然是恒大和许老板自己的盲目扩张导致的，但是看到这些数据，还是心中冒出一个想法：除了恒大自身，难道今日天雷别人没有责任吗？监管是否有责任呢？因为2019年之前恒大的数据跟今天暴雷前夕又有多大区别呢！会计师2019年还是认为客观真实，2021、2022年就只能是拒绝发表意见（Disclaimer of opinon）了。

一、2.58万亿的负债，欠谁的钱？

直到今日 恒大的总负债已经累积到了2.58万亿，天雷滚滚，到底是怎么形成的？谁会是债务的冤大头呢？

1、滚滚天雷是怎么样形成？

从历史上来看， 恒大2015年的总负债才6149亿，2016年一年上升到夸张的1.158万亿，几近翻倍。可见2016年是多么不平静的一年。从2016年到2017年仍然是狂飙的一年，总负债再增3620亿来到1.52万亿。之后逐年上升，到了暴雷的前夜2020年逼近2万亿大关。从2016年到2020年，恒大的长期债务维持在4000亿多一点，而短期债务一路顶天，在房地产最狂飙的几年里，靠着不断借短债跑马圈地，越借越多，越借越大，终成今日之雷。事到如今，中长期钱更是一点也借不来了，许老板只能继续加码短期债务维持大厦之将倾。

2、债务的冤大头会是谁？

恒大现在欠谁的钱最多？谁是这其中的冤大头？

分解 恒大的负债可以发现主要有四部分：（1）应付贸易账款及其他应付款项（2）合约负债（3）借款（4）所得税负债及其他。因为这两年非流动负债占比太小，就不分流动不流动了。

最大的冤大头就是 恒大的工程合作商（2022年公告中有5961亿是应付工程材料款）、联营公司、合营公司、非控股权益方、土地供应方、员工等。

这笔欠钱对应的就是占比最大的应付贸易账款及其他应付款项，应该主要是经营性负债，我想基本上不会产生多大利息，实在没办法许老板赖就赖吧，更要命的债务还没着落呢，哪顾得上还这群人的钱。单2022年这笔负债达1.002万亿。（下图是2019年应付贸易账款和其他应付款具体分类可作参考）

其次就是欠银行、信托基金和票据、债券持有者的钱。

这笔欠款对应的是银行的短期借款和长期流动负债到期部分。根据以往数据显示， 恒大常用的借钱方式就是用资产抵押找银行要长期和短期贷款，或者用资产抵押找信托基金注资，或者发行优先票据、企业债、可换股债券借钱。2022年恒大面临着这笔6123亿的还款压力。可惜2021年和2022年只发布了这两份无法核验的简单公告。不妨用2019年和2020年的数据占比做参考，对2022年数据做极不精确的盲估，需要偿还的的银行借款可能2000多亿，信托基金2300多亿，票据880多亿，企业债350多亿，其他就不算了。这些债权人可都是手眼通天，拿刀架脖子的。许老板现在最重要的精力应该就是对付这群人。

想当年，2018年和2019年时， 恒大还有回旋余地，因为借款中有一半都是计入非流动负债的长期借款，暴雷后2021年和2022年就全变成了要还的短期借款。2022年非流动负债中的长期借款只剩下252亿，剩下有5871亿都是短期要偿还的借款。这也进一步说明了恒大面临着不断到期的还款压力，但是获得中长期资金支持的困难已经非常大。

再次就是欠客户的钱。

跟客户合同签订，收了人家的钱，却没法及把房子交付给人家。这一笔有7210亿。这个实在不行就烂尾摆烂吧，大不了等保交楼专项款救命吧。

面对暴雷，许老板做了些什么补救措施呢？没想到吧，2022年许老板竟然比2021年还多欠了205亿长期借款（大概率是将原来到期的债务展期导致的吧），多欠了供应商和合作方1089亿新款（哪来的冤大头），与之相对应的是短期要还的借款稍微下降了155亿，合约负债因为房产的交付也下降了2533亿。

总之 恒大的债务窟窿这么大，不论怎么操作实属杯水车薪！想一想，今年许老大还钱有多困难，欠银行的2000多亿，欠信托基金2300多亿，各类票据880多亿，企业债350多亿，共5781亿。另还有可以缓一缓、继续赖账的的1万亿各类应付账款。更不值得一提的是425亿即期所得税。这个死局，怎么解决？5781亿债务只能想尽办法重组和展期，1万亿的账款就继续拖着吧，立马还是不可能的了，大不了债权人把抵押资产变卖吧，但是似乎也轮不到这1万亿的欠款冤大头排上号。人家银行、信托、债券、票据都排在前面呢。

2、1.8万亿的资产有多少水分？

2.58万亿的负债让人震惊，虽然已资不抵债，但是1.8万亿的资产乍一看还能缓口气，甚至好消息是1.8万亿中有1.6万亿似乎都是容易变现的流动资产，到底容不容易变现呢？

流动资产中最值钱的是开发中物业和持作出售竣工物业（也就是在建和竣工待出售的房子）一共1.238万亿。正如会计师报告中说的大量受限和抵押的资产可能使 恒大持续经营存在重大隐患，进而无法通过正常的业务进行变现。如果无法持续经营，就真的只能靠打折变卖资产偿债，那这1.238万亿房产的账面价值（carrying value）就必然面临巨大的减值损失，要调整到可回收的价值（recoverable amount）。即使持续经营，目前房价下行，公司人员流失，这些资产不仅难以变现，也大概率做减值。这最引以为傲的资产在今天这种情况下可能值不了这么多钱了。

让人更震惊的是1.8万亿的资产中可以自由使用的现金只有40亿。而2019年时恒大2.2万亿资产中还尚且有1500亿的不受限现金。

3、陷入枯竭的业务收入如何回血？

可能还有人寄希望于业务只要继续能运营下去，把房子卖出去是否可以成功造血呢？道理没错，但是现实打脸，会有谁会去买 恒大的楼盘吗？2022年一年的成果就是250亿毛收入、800多亿的各类经营开支和减值损失、474亿的利息支出，哪还有血可用？

2022年和2021年 恒大销售收入腰斩，只能录得2500亿和2300亿，而2019年时还可以录得4700多亿，2018年录得4600多亿。2022年辛辛苦苦一年毛收入只有250亿，前一年更是直接毛亏184亿。

毛收250亿，经营利润却直接亏损到644亿。利润表中影响经营利润较大几个因素为：开发中物业及代售已竣工物业减值（在建和已建成的商品房）、金融资产减值损失（FVTPL即用作交易的股权投资）、其他亏损（出售附属、合营、联营公司的亏损以及汇兑亏损）、以及使用权益法入账的投资减值损失。

这里边最玄学的是2021年对在建和已建成的商品房作了一次非常大的减值3737亿，直接导致巨额亏损，而在2022年只做了16亿减值，结合目前的市场状况，这种程度的减值是否合理呢？同时连续两年出售附属、合营、联营公司的亏损以及汇兑都是亏损，总数达到842亿。这样直接导致了2022年经营利润直接亏损644亿。

净利润在经营利润的基础上继续扩大到1128亿主要是有息负债一年要支付的利息就达474亿，恐怖如斯。公司已经完全完全失去了造血能力，甚至一毛钱都造不出来。

其实看到这里， 恒大的处境还是悬崖边，就看许老板手眼通天的能力能否重组和展期债务。再回顾下几个简单的数据吧，今年欠银行、信托、票据、债券持有者的5781亿，欠供货商等友商的1万亿账款，欠客户们7000多亿的合同负债，要支付的利息475亿。而可用的现金40亿，净利润1258亿的亏损。

这还只是 恒大一家，其他几家呢？这两年就是地产必须出清的好时间，否则天雷滚滚，房地产商们带着大家一起玩完。